经历近四年的漫长等待与五次递表，量化派（2685.HK）终于在2025年11月27日敲响了港交所的上市钟声，开盘价较发行价上涨165.31%。然而，这场资本盛宴的背后显得有些“雷声大雨点小”。本次IPO总募资约1.31亿港元，扣除相关费用后，所得款项净额仅为1237万港元。这一开支比例创下年内港股市场纪录。

01上市钟声难掩隐忧

比起近乎象征性的募资额，市场更为关注的是这家前身为“量子数科”，由创始人周灏一手打造的企业。量化派“羊小咩的电商外衣与金融内核，在披上电商外衣后，是否真的脱离了其起家的网贷逻辑？

其光鲜上市的背后，实则是一场为避免高达20亿港元的对赌回购协议被触发而必须成功的“自救”。尽管量化派宣称已全面终止助贷业务，但其商品定价策略、用户投诉动向及合作伙伴的合规问题，仍引发了对商业模式本质的质疑。

02对赌压顶下的“断臂”与“变形”

量化派的实体运营方为量子数科科技有限公司，成立于2014年。创始人周灏早期的创业路径十分明确，即瞄准网贷风口，推出了现金贷平台“信用钱包”。随着监管环境的变化，2020年，“信用钱包”摇身一变更为“羊小咩”，宣称全面转型消费电商。但真正促使量化派下定决心“断臂”的，是悬在头顶的“达摩克利斯之剑”。根据优先股条款，若公司未能在特定时间上市，优先股持有人（包括阳光人寿、复星、高榕资本等）有权要求公司以年复利10%连本带利回购股份。截至2025年9月末，这笔负债高达18.39亿元（约20亿港元），而公司同期现金及等价物仅为4.28亿元，上市是避免流动性危机的唯一出路。尽管量化派在招股书中声称已彻底终止助贷业务，但其转型后的业务模式被指是“新瓶装旧酒”。其核心模式为与贷款机构合作，由后者向用户发放贷款，但资金被限制只能用于购买“羊小咩”平台上的高溢价商品，随后常有第三方人员联系用户回收商品并折现，用户最终获得现金。商品并未实际销售或运输，只是账面上流转了一圈，真正有流转的只有资金。这种“贷款超市+高价商品+第三方回收”的操作，被指疑似通过商品交易的形式，掩盖资金借贷的本质。现关阅读《“分期商城”是消费创新还是高息贷款通道？ 综合息费畸高引发监管关注！》

03“赋能交易”的真相，超高溢价与套现迷局

虽然以电商平台自居，但“羊小咩”平台上的商品定价逻辑却令人费解，其超高溢价难以用正常的商业利润来解释。

通过对比可以发现，羊小咩APP上的商品价格普遍远高于市场行情。例如，一款备注为“咩咩自营”的华为 Pura 70 Pro（12+256）手机，在羊小咩上售价为5709元，而在京东平台同样配置的手机国补前售价仅为4690元，得物国补前价格4588元，差价超过千元。这种定价策略使得量化派的毛利率高得惊人，从2023年的69.4%飙升至2024年的96.9%，这远非传统零售业务所能企及。

04合规防线上的“暗门”关联方罚单与隐秘的通道

除了业务模式本身的争议，量化派的合规防线也正面临考验，其与关联方的关系尤为引人关注。尽管量化派宣称已切割助贷业务，但其关联方鹰潭市信江广达小额贷款有限公司（以下简称“鹰潭广达”）却深度介入。

“羊小咩”平台曾经提供的“享花卡”业务由鹰潭广达运营。此外，在由北京自牧云创科技及鹰潭广达联合推出的贷款平台“便荔卡包”APP或小程序中，点击商城页面可以直接跳转到羊小咩平台。这意味着，羊小咩仍为小贷业务提供了一个隐秘的导流入口。

值得注意的是，鹰潭广达同时也是量化派2024年上半年的第三大客户及主要应收账款占用方。招股书显示，量化派的应收账款净额从2024年末的6.79亿元增至2025年5月末的7.56亿元，主要即由于来自鹰潭广达的应收账款增加。这反映出两者之间持续且深度的业务捆绑。

然而，今年7月，鹰潭广达因违反信用信息采集、提供及查询管理规定，被中国人民银行鹰潭市分行处以19.6万元罚款。据悉，该公司此前已多次遭到监管处罚。作为核心合作伙伴，其违规行为无疑为刚刚上市的量化派蒙上了一层阴影。

结语：上市成功让量化派暂时解除了巨额对赌协议带来的清算危机，其所有优先股将转换为普通股且无限售期，上市即可流通。然而，资本市场的钟声恐怕难以掩盖其背后的隐雷。

若无法真正厘清业务合规性与商业道德的边界，向资本市场证明其“AI赋能消费”的故事而非“金融内核电商化”的现实，那么这场募资净额仅千万、被市场解读为“自救”的上市，其背后的狂欢与风险，或许需要投资者用更冷静的眼光去审视。

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